1.변동금리부채권이란?
(1) 정의
FRN은 Floating Rate Note의 약자로서 지급이자율이 시장의 대표적인 금리에 연동되어 이자지급 때마다 정기적으로 재조정되는 '변동금리부채권'인 중장기 채권입니다. 국고채나 회사채처럼 발행시점에 이자율이 정해지는 것과 대조적인 채권입니다.
- 그러므로, 금리하락기엔 발행자에게 유리하고, 금리상승기엔 투자자가 유리합니다.
- 지급이자율은 기준금리(Reference Rate)에 가산금리(Spread)를 더하여 결정하며, 이자지급기간 개시 전에 차기지급이자율(이자지급금액)이 결정됩니다. 가산금리는 채권발행자의 신용도에 따라 차등화됩니다.
★ 지급이자율(표면금리) = 기준금리 + 가산금리(Spread)
(예 : 91일물 CD유통수익률 + 0.05%).
- 우리나라는 94년 9월부터 FRN이 발행이 허용되었습니다. 기준금리는 양도성예금증서(CD) 3개월물 유통수익률로 하고, 가산금리는 회사채의 경우 발행회사의 신용도에 따라 0.1%포인트(신용평가등급 AAA)∼0.25%포인트(신용평가등급 BBB) 등으로 차등됩니다. 최근 이 FRN에 투자하는 펀드들이 생기는 이유는 최근 금리가 거의 바닥이라고 볼 수 있을만큼 하락하였고, 금리의 장기적 예측이 어려운때이기 때문입니다. 금리가 오를 경우엔 시가평가로 인하여 채권가격이 떨어져서 손해를 볼 수 있으므로 이런 위험을 변동금리부 채권에 투자하여 떨어뜨리자는 것이지요. FRN은 장부가 형식을 취하기 때문에 금리 상승기에 더욱 유리합니다.
(2) 변동금리부채권에 대한 발행자와 투자자의 장·단점 비교
○장점
- 고금리시기에 발행해도 향후 시장금리가 낮아질 경우 이익
- 금리상승시 이자소득 증가
- 지급이자율이 이자지급기일마다 실세금리에 맞추어 조정되므로 금리변동에 따른 가격변동폭이 적음.
- 보통 최저이자율이 설정되어 있어 시장금리가 대폭 하락해도 일정액의 이자를 보장받음.
○단점
- 금리의 단고장저현상이 지속될 경우 자금비용 상승
- 투자자에게 풋옵션을 부여한 경우 자금조달의 안정성 감소
- 금리 하락시 이자소득 감소
○[발행회사의 입장]
- 고금리시기에 발행해도 향후 시장금리가 낮아질 경우에는 이익이나, 금리의 단고장저현상이 지속될 경우 자금비용이 상승한다. 또 투자자에게 Put option이 부여된 경우 자금조달의 안정성이 감소될 수 있다.
○[투자자의 입장]
- 투자자측면에서는 향후 금리 상승시 이자소득이 증가하고, 금리변동에 따른 가격변동폭이 적고, 보통 최저이율이 설정되어 있어 시장금리가 대폭하락해도 일정액의 이자를 보장받을수 있다. 그러나 금리하락시 이자소득이 감소할 수 있다.
(3)기능
금리상승기에 일반 고정금리부채권에 비하여 투자자 선호도가 높은 FRN을 발행함으로써 자금조달이 용이하게 됨
2. FRN의 종류
(1) 표준형 FRN
○표준형 FRN(plain vanilla floating rate notes)
고정금리 표면이자 대신에 변동금리 표면이자를 지급하는 채권으로 단기금리나 금리지수와 연동시켜 1년에 1회 이상 표면금리 재조정
- 연동 금리 : LIBOR, T-bill 수익률, CP 수익률, CD 수익률
- 유로본드시장에서 처음 개발되어 1973년에 미국으로 이전 되면서 급성장하기 시작했습니다.
○기업의 FRN 발행은 CP의 갱신전략과 동일 효과를 가져옵니다.
① CP 금리와 FRN 금리 비교
② 발행비용(floatation cost) 비교
③ CP는 단기자본, 만기 1년 이상인 FRN은 장기자본으로 비교됩니다.
○기업의 고정금리채권 발행 --> 고정 대 변동 금리스왑 --> 고정금리채무를 변동금리채무로 전환 ==> 변동금리 자금조달 효과
(2) 비표준형 변동금리채권
○단기 FRN의 유동성이 장기 FRN의 유동성보다 크고, 단기 FRN의 변동성보다 장기 FRN의 변동성이 크므로 단기 FRN 선호하게 된다.
○장기 FRN의 표면금리 재조정하면 변동성이 감소하게 되므로 비표준형 FRN이 자연스럽게 개발되었다.
- 캡 FRN(capped FRN) : 표면금리의 상한이 설정된 FRN으로 금리상승위험헤지가 목적이다.
- 플로어 FRN(floored FRN) : 표면금리의 하한이 설정된 FRN으로 금리하락위험헤지가 목적이다.
- 칼라 FRN(collar FRN), 미니맥스 FRN(minimax FRN) : 표면금리의 상한과 하한이 설정된 FRN으로 상·하한의 범위 내에서 금리위험헤지가 가능한 채권이다.
- 드랍락 FRN(drop-lock FRN) : 단기금리가 목표금리(trigger rate) 이하로 하락하면 FRN이 고정금리채권으로 전환하게 되는 채권이다.
- 역 FRN(inverse FRN) : 기준금리의 변동과 반대방향으로 표면금리를 조정하는 FRN
- 플립플랍 FRN(flip-flop FRN) : FRN으로 발행된 후 고정금리채권으로 전환, 일정기간 후 최초의 FRN으로 재전환할 수 있는 옵션이 부여된 FRN이다.
- 분리형 신주인수권부 변동금리부 채권 : 고정금리채권과 신주인수권이 결합되는 기본적 형태의 신주인수권부채권에 고정금리채권 대신 변동금리부채권을 적용한 상품으로
금리상승으로 인한 위험은 리버스 FRN으로 헷지하고 신주인수권의 양도가 가능한 분리형으로 발행하여 유통성을 증대시키는 채권이다.
3. FRN 발행 효과
(1) 채권발행주체에게 미치는 효과
- 증시상승기에는 FRN에 신주인수권을 첨부하여 발행함으로써, 단순히 채권만을 발행하는 경우에 비하여 자금조달 비용 경감된다.
- 금리상승기에 추가적인 이자수입을 올릴 수 있기 때문에 투자자 선호도가 높은 FRN을 발행함으로써 자금조달이 용이
- 단순히 고정금리채권을 발행하는 것에 비하여 FRN과 리버스 FRN을 결합발행하는 것으로 자금조달 비용을 상당액 절감
- 저금리기조가 유지되는 경우 신주인수권의 가치는 높아지는 반면, 채권 투자자에게 지급하여야 하는 이자비용은 낮아지므로, 차입비용이 음(-)이 될 가능성 존재
○ 일반적으로 저금리의 경우 주가가 상승하므로, 실제주가와 인수가격의 차이인 신주인수권의 가치(신주인수권 프리미엄) 상승
○ 채권발행주체가 부담하여야 하는 총차입비용
= 고정금리 (FRN 이자 + 리버스 FRN 이자) - 신주인수권 프리미엄
(※ 음수(-)부분은 채권발행주체가 수령하는 부분)
○ 시장기조가 저금리 상태를 유지하는 경우
① 「FRN 이자」와 「리버스 FRN 이자」의 합은 고정
② 「신주인수권 프리미엄」은 주가의 상승으로 증가
○ 결국 스왑상대방에게 제공하는 고정금리와 신주인수권 프리미엄의 크기에 따라 총차입비용이 음(-)이 될 수 있는 가능성이 생김 (획기적인 자금조달방법)
(2) 투자자에게 미치는 효과
- 금리상승 또는 금리하락에 대한 기대에 부응하는 유리한 FRN(또는 리버스 FRN) 투자기회 제공
- 적은 비용으로 Leverage 효과를 노릴 수 있는 신주인수권 투자기회 제공
- 개별주식옵션 거래대상기업이 발행할 경우 개별주식옵션과 신주인수권 간의 차익거래 기회 제공
4. 한국의 신종채권
(1) 작년부터 들어 채권시장은 채권운용 전략면에서 다양한 파생운용전략이 활발히 전개되고 있는 상황이다. IRS와 국채선물과의 연계전략, IRS와 현물시장과의 연계전략, 국채선물과 현물시장과의 연계전략 등 다양한 거래가 활발히 이루어지고 있다.
여기에 기존의 FRN채권보다 복잡한 현금흐름 창출의 채권들이 발행되고 있는데 기준금리가 하나이던 FRN에서 기준금리가 두개로 연결이 되는 Dual Indexed FRN, 역변동금리채권인 Inverse FRN, 레버리지 효과를 노리는 Leveraged FRN, Flipper, Range Note, Digital Option FRN, Callable Bond 등 다양한 구조의 채권들이 발행되고 있다
- 얼마전까지만 해도 인버스FRN, 듀얼FRN 등 ‘FRN(변동금리부 채권) 시리즈’가 시장을 뒤흔들었으나 이제 열기는 `옵션부 채권(callable bond)`으로 옮겨왔다. 기본적인 옵션부 채권구조를 변형한 디지털옵션 채권까지 등장하고 있다. 하지만 한때 큰 인기를 끌던 듀얼FRN이 불과 한두달 사이에 자취를 찾아보기도 어려운 것을 보면 또다시 새로운 신종채권의 발행이 이어질 듯 합니다.
(2) FRN 발행의 예
[채권의 종류]....[종목 명]....[신용등급]..[발행일]..[만기일][표면금리 산정방식]
★Dual Indexed FRN 한국서부발전2-1 AAA 2002-04-08 2007-04-08 (국고5-CD)*2+430bp
★Inverse FRN 부산교통공단88 AA+ 2002-03-08 2005-03-08 12.42%-CD
★Leveraged FRN 국민카드735 AA 2001-11-12 2004-11-12 국고3*0.5 + 293bp
★Flipper LG카드916 AA 2002-02-25 2004-02-25 1년: CD+30bp, 2년이후:6.6%
★Range Note 한국수자원공사89 AAA 2002-05-03 2005-05-03 Max(7.75%*유효일수/
총일수,4%) 유효일수 3.75% ★Digital OptionFRN 한국가스공사142AAA 2002-05-23 2005-05-23 0￡CD91￡7.00% : 7.50%, CD91>7.00% : 2.00%
★Callable Bond KT151 AAA 2002-04-25 2008-04-25 최초3년간:7.35%, 2005-04-25 이후 : 7.9%
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